摘要:銷售探底正在兌現(xiàn)，市場的新預期將逐步變?yōu)殇N售轉負之后對政策的判斷。在經(jīng)歷 Q4 銷售快速下行之后，將進入到預期平穩(wěn)的新均衡當中，銷售增速在 Q4 結束后企穩(wěn)。

        2018 年是 4 次降準、利率大幅下降背景下的樓市下行，在經(jīng)歷了 Q2 和 Q3 的反彈后，Q4 正式進入二次探底階段。盡管樓市確實在下行， 9 月銷售面積出現(xiàn)-3.6%的負增長，但宏觀環(huán)境并沒有復制歷史周期， 而是使樓市正在經(jīng)歷一邊寬松、一邊下行的過程，我們將這種下行稱之為寬松式探底。顧名思義，我們將看到一系列與“寬松”相關的數(shù)據(jù)兌現(xiàn)，例如更低的按揭貸款利率、更快的按揭貸款發(fā)放速度，同時， 在企業(yè)端也能看到開發(fā)貸的繼續(xù)增加。同時，我們還將看到樓市的進一步下行，并演變?yōu)榱績r齊跌。

        寬松式探底，歷史上沒有出現(xiàn)過，因為當前政策組合打亂了對經(jīng)濟增長的拉動動力和節(jié)奏。按照常規(guī)周期，樓市探底必然導致地產(chǎn)投資探底，并下拉經(jīng)濟探底，但截至 9 月，單月投資增速依然保持+8.9%， 新開工面積增速保持+20.3%。我們認為，寬松式探底會拉長開工和投資的下行速度，從投資端對經(jīng)濟具備支撐作用。另一方面，由于銷售面積已經(jīng)出現(xiàn)了負增長，因此，在消費端對經(jīng)濟有下壓作用。

        在政策放松到達新周期之前，會有新均衡，就是在 Q4 銷售可能的超預期下行之后，增速迅速企穩(wěn)。歷史上的新周期開啟都來自于政策的放松，而政策的放松不外乎就在于降準降息、并下調(diào)居民購房的首付比例。那么，這一次的降準營造了寬松式探底的環(huán)境，也就是說，等待新周期，不如等待新均衡。但無法做對比的是，歷史上并不存在新均衡，均衡是在更成熟市場上的表現(xiàn)，在過往的高速增長期當中，更多的還是由政策的變動帶來的周期波動。因此，對于新均衡的判斷， 我們更多的是基于當前新開工和銷售的環(huán)境得到的結論，在 Q4 可能有的銷售超預期下行之后，在增速上迅速企穩(wěn)，依靠價格的下行來完成新均衡的實現(xiàn)。

        行業(yè)對后續(xù)的預期將逐步平穩(wěn)，基本面二次探底帶來的股價下行進入后半程。關于二次探底過程中的行業(yè)變化，我們預計負增長區(qū)間將維持較長時間，但增速的低點預計在 Q4 達成，因此，二次探底帶來的股價下行進入后半程。

        商品房銷售增速下行，銷售面積增速本年二次探底。2018 年 9 月，全國 商品房銷售面積 1.7 億方，同比下降 3.6%；銷售金額 1.5 萬億元，同比 增長 6.7%。

        投資增速下行。2018 年 9 月，全國房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額 1.2 萬億元， 同比增長 8.9%，相較上月下行 0.4 個 pct。

        新開工增速繼續(xù)維持高位，竣工增速依然為負。新開工 1.9 億方，同比 增長 20.3%；竣工面積 4902 萬方，同比下降 9.2%。

        土地購置面積和和土地成交價款增速大幅回落。2018 年 9 月，土地購置 面積 2915 萬方，同比增長 16.4%；土地成交價款 1825 億元，同比增長 18.6%。

        房企資金來源增速反彈。2018 年 9 月，全國房地產(chǎn)資金來源 1.5 萬億 元，同比增長 14.4%。