摘要：7月15日，大發(fā)地產(chǎn)（6111.HK）宣布其首席財務官羅俊離職，這在地產(chǎn)圈可以說是一石激起千層浪。不過，羅俊即將加入港龍中國地產(chǎn)集團有限公司（6968.HK,下稱"港龍中國"）的消息也不脛而走，包括第一財經(jīng)周刊、界面新聞在內(nèi)的媒體均已報道，并向羅俊本人證實情況屬實。

       輿論沸沸揚揚之時，被討論的港龍中國一直保持緘默。

       不同于此時的低調，2020年港龍中國在土拍市場和資本市場頻頻亮相，不僅成功上市，還在長三角、大灣區(qū)、東南等地儲備了土地。

       彼時實控人呂明豪言："公司近五年的增速遠超其他百強房企，未來三年的增長率仍會超其他百強房企的平均水平。"

       話音剛落，2021年上半年地產(chǎn)行業(yè)銷售百強榜中，港龍中國已榜上無名。

       今年僅拿一處地

       公開資料顯示，港龍中國于2007年成立于常州，2020年7月正式登陸港股。該公司是一家典型的家族企業(yè)，董事長呂永懷的兩位胞兄呂永南及呂永茂，兒子呂文偉，侄子呂志聰、呂進亮，均是董事會成員。

       2018年至2020年，港龍中國營收分別為16.77億元、20.32億元、42億元；凈利潤分別為3.55億元、6.68億元、9.61億元。

       截至2020年年末，港龍中國共擁有72個項目，土地儲備約為1081萬平方米；其中67個項目位于長三角地區(qū)，占比九成以上。

       克而瑞數(shù)據(jù)顯示，港龍中國2020年銷售額313億元，排名第86位；今年上半年銷售額178.5億元，雖然已完成全年目標的52%，但仍跌出前100名。

       值得一提的是，不僅是排名下滑，港龍中國今年還明顯放緩拿地節(jié)奏。今年以來，港龍中國僅更新了一則拿地消息，即聯(lián)手廣州本地房企拿下了廣州黃埔區(qū)旺村舊改項目。

       這樣的節(jié)奏與公司一貫風格相悖，2020年8月，港龍中國執(zhí)行總裁姜煒曾表示："上市后，港龍中國對規(guī)模有了一定訴求，著重全國化布局。"

       資本市場反響平平

       兵馬未動，糧草先行。2020年，港龍中國以蕪湖為啟動點進入安徽，接連拿下數(shù)宗核心地塊，又快速成立西南等區(qū)域公司。

       對于連續(xù)進入多個新市場是否會存在風險，管理層表示："我們在投資前有前置測算，對項目的利潤率、年化回報率、資金回報率等指標有非常嚴格的標準，對于不滿足標準的會很果斷地放棄。"

       億翰智庫數(shù)據(jù)顯示，2020年，港龍中國在江蘇、浙江、安徽、廣東及四川購入21塊地，合計471萬平方米，總拿地金額211.5億元，相當于2020年合約銷售金額的六成。截至2020年年末，港龍中國總土儲面積相比2020年上半年末增加了一倍。

       也就是說，港龍中國拿地集中于2020年7月以后。彼時正值公司剛剛登陸港股，意氣風發(fā)，實控人還表示："未來三年的增長率仍會超其他百強房企的平均水平。"

       不過，在大手筆拿地后，資本市場并未給出積極響應。2021年3月至今，港龍中國股價從5.78港元降至4.52港元，最新動態(tài)市盈率僅為6.5倍。

       事實上，就在港龍中國上市之前，就存在香港公開發(fā)售認購不足的情況。其計劃全球發(fā)售4億股股份，其中香港發(fā)售4000萬股，但最終僅發(fā)售了28%，國際發(fā)售部分正常。

       房地產(chǎn)行業(yè)調控升級的背景下，逆勢而上的港龍中國為何在資本市場上反響平平？

       在2020年新增的21個項目中，港龍中國僅在宜興、蕪湖、淮安3個項目上占有100%權益，在8個項目的權益占比低于50%。

       公司對此表示："通過合作，不僅可以互相利用對方的人脈資源、降低我們的融資成本，而且可以緩解公司的資金壓力。"

       但合作開發(fā)會進一步壓縮房企盈利空間�？硕�瑞在研報中指出："2020年，港龍中國新增權益土儲建面為347萬方，權益拿地金額239億元，權益比例為51%，在行業(yè)中處較低水平。雖合作開發(fā)能輔助規(guī)模更快擴張，但也要適當提高項目的權益占比。"

       而即便合作拿地，其資金壓力也并未得到實質性緩解。

       數(shù)據(jù)顯示，2018年至2020年，港龍中國經(jīng)營活動現(xiàn)金凈額接連為負，分別為-6.26億元、-67.56億元、-2.71億元。

       截至2020年末，其短期債務同比增長429%至60.5億元，現(xiàn)金及銀行結余約68億元，勉強能覆蓋短期債務。

       除此之外，其長期借貸當期到期部分有約20億元。今年12月，港龍中國將有一筆1.5億元債券到期，票面利率13.5%。

       克而瑞研報顯示，公司凈負債率為41.1%；現(xiàn)金短債比為1.12，在剔除受限制資金后現(xiàn)金短債比為0.82%，后者沒有過線；但剔除預收款的資產(chǎn)負債率，超出三道紅線70%的上限。

       債務問題待解

       在行業(yè)融資渠道逐步收窄的大環(huán)境下，中小房企今年的融資狀況愈發(fā)嚴峻，港龍中國的處境正是房地產(chǎn)業(yè)的一個縮影。

       對此，機構普遍認為，房地產(chǎn)行業(yè)整合將加速，優(yōu)勢房企在銷售、投資等方面的優(yōu)勢更加明顯，房企之間的分化加劇，行業(yè)集中度將進一步提升。

       億翰智庫認為，今年以來，銷售放緩、收入下降、利潤降低在中小房企中間成為普遍現(xiàn)象，甚至部分房企生存堪憂。目前中小房企面臨"不拿地難以生存、拿高價地又怕影響去化"的兩難境地。

       實際上，港龍中國的盈利水平已放緩。2020年，港龍中國毛利率同比下降7個百分點至36%。"這是由于2020年內(nèi)交付的土地成本較高所致。"公司對此解釋稱："公司毛利率在行業(yè)內(nèi)處于一個相對較高的水平，原因是期間交付的物業(yè)的土地成本相對較低。"

       換言之，港龍中國往年土地成本較低，但2020年新拿地的成本較高。一旦舊的土儲慢慢消耗，公司毛利率的優(yōu)勢或難以保持。

       提及"三道紅線"，公司方面對外宣稱"對于公司管理來說，整體資金安全，整體流動性是非常強的，由于公司主要銷售住宅，因此其策略是去化，故不用擔心三道紅線問題。"

       7月15日，大發(fā)地產(chǎn)首席財務官羅俊已因個人原因離職。《第一財經(jīng)》報道稱："羅俊的下一站為一年前上市的港龍中國，或將出任聯(lián)席總裁一職。"

       《界面新聞》指出："已向羅俊本人求證，其回復稱，下一站是港龍。"

       值得一提的是，港龍中國在今年年初招募了另外一位財務副總裁張博。兩位職業(yè)經(jīng)理人有相同的職業(yè)生涯：早年職業(yè)經(jīng)歷十分穩(wěn)定，其后流動非常頻繁，且共同服務過中梁集團和大發(fā)地產(chǎn)。大發(fā)地產(chǎn)與港龍中國在經(jīng)營模式與開發(fā)區(qū)域高度類似。

       而兩位財務高管的加盟，也讓外界猜測，港龍中國放緩拿地，是否準備先降負債？如此，"未來三年增長率超百強平均"的目標還能實現(xiàn)么？《投資者網(wǎng)》對此向公司方面求證，但在多渠道聯(lián)系董事會成員，并等待一周時間后，仍未獲得任何形式的答復。