摘要：房地產(chǎn)新一輪復蘇周期已經(jīng)形成，將持續(xù)3-5 年，高點可能早于經(jīng)濟頂部出現(xiàn)在2019年附近。招商證券在最新房地產(chǎn)行業(yè)策略報告中稱，房地產(chǎn)新一輪復蘇周期已經(jīng)形成，將持續(xù)3-5 年，高點可能早于經(jīng)濟頂部出現(xiàn)在2019年附近。

    招商證券分析師趙可、劉義、黃梓釗等人在報告中表示，作為中國經(jīng)濟的支柱產(chǎn)業(yè)，房地產(chǎn)行業(yè)具有“早周期性”。從短周期看，房地產(chǎn)行業(yè)的產(chǎn)出缺口領先工業(yè)增加值產(chǎn)出缺口6個月左右。

    招商證券注意到，今年“330新政”中國為穩(wěn)定樓市增長連下三劑猛藥之后，房地產(chǎn)業(yè)的產(chǎn)出缺口出現(xiàn)改善，意味著供需改善的明顯化。報告寫道：地產(chǎn)的復蘇不是僅僅根據(jù)房價這些說說而已，房地產(chǎn)產(chǎn)出缺口所表示的行業(yè)供需層面的改善已經(jīng)形成，我們可以推斷這次的改善將更健康，理由是房地產(chǎn)行業(yè)的轉(zhuǎn)型是整個經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的縮影，房地產(chǎn)交易市場、房地產(chǎn)后市場的發(fā)展占房地產(chǎn)業(yè)增加值的比重開始上升。

    地產(chǎn)的復蘇也驅(qū)動其他行業(yè)出現(xiàn)改善跡象，招商證券認為，四季度房地產(chǎn)對經(jīng)濟其余部門的驅(qū)動性將更趨明顯。

    從下面幾幅圖我們可以明顯的看到，部分行業(yè)已經(jīng)在地產(chǎn)行業(yè)的驅(qū)動下（煤炭開采與洗選，家具制造等）出現(xiàn)了邊際的改善或正在筑底，我們可以拿更多的產(chǎn)業(yè)鏈行業(yè)來分析與舉例。這是對地產(chǎn)早周期性存在且對經(jīng)濟其余部分的驅(qū)動性存在的一個驗證。

    地產(chǎn)大開發(fā)時代的結(jié)束已是共識，在這個切換時點必然受到大周期的施壓，而出現(xiàn)我們看到的庫存過剩的局面，統(tǒng)計庫存的口徑本來就比較豐富，難以橫向比較，但有一個結(jié)論簡單易得，就是大周期施壓庫存，使得庫存去化相對拉長，從而使得企業(yè)調(diào)整投資和開工的時間推后，這看起來就是地產(chǎn)的早周期性提前了。

    報告稱，在新經(jīng)濟成為支柱之前，房地產(chǎn)等支柱行業(yè)仍將起到經(jīng)濟穩(wěn)定器作用，而一旦社會的生產(chǎn)效率在新興行業(yè)中明顯上升，那么勢必經(jīng)濟會完成一次健康出清，下一波的衰退將由產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型成功帶來。

    招商證券預測，中國經(jīng)濟的底部位于2015年附近，該輪經(jīng)濟復蘇持續(xù)至2020年左右，然后經(jīng)濟將有一次短暫的調(diào)整，此后將開啟中國經(jīng)濟的十年黃金期。而具有明顯早周期屬性房地產(chǎn)行業(yè)，本輪周期高點的出現(xiàn)也將先于整體經(jīng)濟。報告寫道：

    該輪房地產(chǎn)行業(yè)的周期將持續(xù)3-5 年，也即高點出現(xiàn)在早于經(jīng)濟周期的2019 年附近，屆時或是房地產(chǎn)發(fā)生調(diào)整的一個時點，伴隨著價格的一次整體回落，大家不必擔心，還早呢。

    此外，招商證券還認為，房價已經(jīng)步入上升通道，房地產(chǎn)投資大概率進入底部區(qū)間，預期房地產(chǎn)投資最快今年四季度見底，明年上半年改善是大概率事件。

    樓市去庫存根本不需要十年

    國家統(tǒng)計局發(fā)布數(shù)據(jù)顯示，截至10月底，全國商品房待售面積6.8億平米，其中商品住宅待售面積為4.4億平米。注意，這個指標只包括已竣工的現(xiàn)房，不含期房。

    全國商品房待售面積，過20年一直呈增長態(tài)勢，這并不算什么怪事。主要是因為全國商品房銷售面積呈增長態(tài)勢�？傆行┓孔訒簳r賣不掉。只在樓市火爆的2004年和2007年，這個指標曾小幅下跌過。但從2011年開始，待售面積突然快增，但增速沖高后回落，2013年高達40%以上，2014年20%以上，今年10月已放緩至18%。這就意味著，庫存壓力快要見頂了。

    除了現(xiàn)房庫存，還有期房庫存。但期房庫存其實并不太重要，賣房需要一個周期，從拿到預售證到開盤，到簽約備案，一般需要幾個月。如果開盤后半年、一年都沒賣出去，并已成為現(xiàn)房(由預售至竣工，住宅小區(qū)需要1-2年，辦公樓、商場需幾年)，則說明確實銷售困難。

    因此，期房庫存很難界定，到底開盤之后幾個月沒賣出去算庫存？統(tǒng)計局也因搞不清這個問題，所以只監(jiān)測和公布現(xiàn)房數(shù)據(jù)，而公布期房待售面積。

    既然全國無公開統(tǒng)計，則只能看個別城市。比如以北京住建委公布的數(shù)據(jù)顯示：之前商品住宅現(xiàn)房庫存小于期房庫存，從今年4月底，現(xiàn)房庫存首次超過期房庫存，并保持上漲趨勢。截至今年5月18日，北京商品住宅大戶型現(xiàn)房存量面積達到594萬平方米，比小戶型現(xiàn)房存量面積高出82%，達到歷史峰值。

    作為一線城市的北京，總體來看，住宅供不應求，現(xiàn)房數(shù)量小于期房，才符合邏輯。因為銷售速度快，多數(shù)期房還沒等到變成現(xiàn)象，就已銷售出去了。如此推理，那么多數(shù)樓市低迷的三四線城市，現(xiàn)房數(shù)量就更應大于預房了。這也只是推測。我們暫按待全國售預房和現(xiàn)房的數(shù)量不差多，即現(xiàn)房為4.4億平米，期房為4.4億平米，二者合計8.8億平米左右。如果將這兩類存貨除以今年前10個月月均商品住宅銷量(0.84億平米)，就可得出需要約11個月，就能去化完。

    縱觀近些年的銷售面積與新開工面積，每年的銷售面積都少于新開工面積，也就形成了庫存。比如，2009年開發(fā)企業(yè)商品住宅新開工面積9.3億平米，商品住宅銷售面積為8.6億平米；2014年為新開工面積12.5億平米，商品住宅銷售面積為10.5億平米。不過，還有應考慮到：新開工面積中的少量住宅，或者由開發(fā)商代為政府建設出租型保障房，或者自己持有經(jīng)營。

    另外，還有兩種潛在的期房：一種是已開工，但尚未預售。另一種是已購地，但尚未開工。前者比較難以測算，后者則有官方數(shù)據(jù)。比如，國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)表明，2013年全國房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)待開發(fā)土地面積4.2億平米，如果按2的容積率，則可建成近9億平米的住宅。其實，近十年，這一購地數(shù)據(jù)，基本與開發(fā)商購地數(shù)據(jù)相近，也即總體上看，開發(fā)商手中持有一年能賣完的土地存貨。

    這很正常。開發(fā)商是商業(yè)動物，當房子不好賣的時候，自然會暫停拿地。所以，全國開發(fā)商手中的存量宅地，規(guī)模并不可怕。當前，規(guī)模較大的存貨，應在已開工，卻未售出的那部分。其次才是現(xiàn)房庫存。

    從大城市來看，某房地產(chǎn)研究院監(jiān)測的全國35個城市(4個一線城市，20個二線城市，11個三線城市)的商品住宅庫存變化，其中包括期房和現(xiàn)房庫存。截至2015年10月底，庫存總量為2.7億平方米，但相比2011年上半年增長了一倍左右。不過，去年下半年不再增長，今年有所下滑，壓力緩和。

    當前，我國新建商品住宅銷售面積逼近歷史高位，但尚難斷定見頂。銷售規(guī)模越大，所需庫存也越大，所以2010年全國商品房待售面積明顯大于2005年，不能因此而認為2010年的樓市比2005年低迷。此時，庫存去化周期能更準確的衡量庫存壓力大小程度。

    2015年前10月，全國商品住宅銷售面積8.4億平米，其中現(xiàn)房面積為1.8億平米，占比為約21%。截至10月底，全國商品住宅現(xiàn)房待售面積為4.4億平，除以今年前10個月的月均現(xiàn)房銷量(0.18億平米)，得出當前商品住宅現(xiàn)房庫存的去化周期為24個月。這一數(shù)值相比合理值明顯偏高。

    然而，由于期房銷售的去化周期必定明顯小于現(xiàn)房，綜合來看并沒那么可怕。可以大致推算期房去化周期。新開工面積會轉(zhuǎn)化為期房，多數(shù)項目為一年左右。2014年全國開發(fā)企業(yè)的商品住宅新開工面積為12.5億平米，假設剔除二成的開發(fā)企業(yè)為政府代建面積及自持面積，還有約10億平米轉(zhuǎn)化為期房，除以2015年約10億平米的商品住宅銷量，則去化周期為12個月左右。這一數(shù)值，與上文的另一種算法的11個月，非常接近，可以相互佐證。

    另外，庫存壓力測試，還可能拿國家統(tǒng)計局歷年的商品房待售面積(現(xiàn)房)，除以當前商品房銷售面積(現(xiàn)房與期房)，得出去化周期。雖然兩組數(shù)據(jù)口徑有差異，但其走勢能說明問題(圖1)：1997年之后去化周期一路下滑，2007年最低點，當時樓市最火爆；2011年之后，曲線快速向上，說明全國商品房供大于求，但今年前10個月的數(shù)值與去年基本持平，不再增加，說明庫存壓力可能正在或者將見頂了。

　　35個城市新建商品住宅存銷比走勢

    從大城市來看，某房地產(chǎn)研究院的數(shù)據(jù)表明，10月份35個城市新建商品住宅存銷比為12.5，這也意味著市場需要用12.5個月的時間才能消化完這些庫存，該數(shù)值相比9月份12.8個月收窄了0.3個月的水平。目前存銷比為近22個月新低，大體相當于2013年12月份的水平。顯而易見，去年8月后，隨著大城市成交量復蘇，去化周期就趨于減小，形勢持續(xù)好轉(zhuǎn)，并不值得擔心。